预警声声！425家创新层公司已面临降层风险

新三板在线 · 文/郭净净

警报已响！没有50户合格投资者的创新层公司，明年4月30日后将被降层至基础层。

“细思极恐，以前真没注意到啊！”日前，某创新层挂牌公司的高管——收到长沙一家俱乐部发来的题目为《创新层合格投资者人数解决方案》的邮件后感慨。

令这位高管朋友“惊吓”的，正是被大家忽略的创新层维持条件。

按照2016年5月27日公布的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法(试行)》在第二节“维持标准”中规定，进入创新层的挂牌公司除了要继续保持原有三个分层标准外，还要同时满足“合格投资者不少于50人、最近60个可转让日实际成交天数占比不低于50%”。

其中，最令这个创新层高管担心的便是“合格投资者不少于50人”的维持条件。毕竟，目前新三板投资门槛不低，不是谁都能成为合格投资者的。

新三板在线发现，与上述创新层企业高管同样担心的朋友还真不少。综合股转系统和东方财富choice数据，截至2016年12月16日，在全部952家创新层公司中，425家公司的股东户数在50户以下，占比达44.64%。

预计到2017年4月15日，待各家创新层公司收到中登公司发来的股东名单后，将有不少公司会很“着急”。“明年2月底3月初，将是创新层公司积极寻找合格投资者的时点。

警笛：491家创新层公司有“移层”困扰

需要指出的是，即便现在有50户合格投资者，创新层公司也不能说稳过“4.30”关口。

因为，当中的投资者还有退出的可能。按照这个思路，现在股东户数在50至60户的创新层公司也需要警惕。这就意味着，有491家创新层公司正陷入“合格投资者不足50人”的困扰中。

值得一提的是，合格投资者一定是股东，但股东就不一定是合格投资者了。根据股转公司2013年2月8日发布的《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则(试行)》定义，新三板合格投资者包括机构投资者、金融产品和自然人投资者三大类。

其中，机构投资者包括注册资本500万元以上的法人机构、实缴出资总额500万元以上的合伙企业。金融产品包括集合信托计划、证券投资基金、银行理财产品、证券公司资产管理计划，以及由金融机构或者相关监管部门认可的其他机构管理的金融产品或资产。

而自然人投资者门槛较高。这要求投资者本人名下前一交易日日终、除信用证券账户资产以外的证券类资产市值500万元以上。同时还需具有2年以上证券投资经验，或具有会计、金融、投资、财经等相关专业背景或培训经历。

此外，符合上述条件的投资者，还需要开通A股账户，并到证券营业部开通新三板交易权限账户，才能成为真正的合格投资者。

而目前挂牌公司股东中，既有公司实际控制人、董事、监事、高级管理人员、核心员工、员工持股平台、做市商、挂牌后符合条件的合格投资者。

比如，即便您是创新层公司董事长，但因为个人资产不足500万元或不满足两年证券投资经验要求，您也不是新三板合格投资者;此外，即便符合要求，在2017年4月30日之前没有开通新三板交易权限，那也不是合格投资者。这种情况，同样适用于董事、监事、高管和核心员工等股东。

同时，需要明确的是，员工持股平台多数不是合格投资者。

如果某些原本是合格投资者的股东，到明年4月30日之前恰好条件不符了，也不能归类为合格投资者中。这么分析下来，创新层公司要凑足50个合格投资者名额，确实不能说容易。

出路：做市、定增还是“刷单”?

“到2017年4月15日，待各家创新层公司收到中登公司发来的股东名单后，将有不少公司会很‘着急’。”一位熟悉新三板市场的人士认为，2017年2月底3月初，将是创新层公司积极寻找合格投资者的时点。

在他看来，按照维持条件50户合格投资者、60个交易日等要求，部分“未达标”的创新层公司很可能选择在这个时间补足要求，在凑足50户合格投资者的同时，提高公司市值、增加股票交易。“太早太晚进行，都有风险。过早进行，可能会有投资者提早退出;太晚了，可能赶不及。”

一位创新层公司董事长对新三板在线无奈称，没有哪家创新层公司老板愿意“创新层一年游”就下去的，即便作为公司经营者觉得无所谓，但还要给员工、股东、客户等相关群体交待的，“更别提这对于公司品牌、形象也会造成不利影响。”

这位新三板从业人士对新三板在线表示，届时很可能就像今年某些公司为“取巧”分层标准三猛增做市商一样，一些公司为避免“创新层一年游”会疯狂寻找合格投资者。“这样的话，除了给市场造成混乱外，还可能不利于挂牌公司规范、稳定发展，甚至后患无穷。”

据新三板在线了解，按照新三板市场目前状况，创新层公司想要增加合格投资者数量，一般有三条路可以选。

第一条，通过采用做市转让方式，加快股票流通，增加合格投资者。“这种方式是合理增加合格投资者最安全的。”上述分析人士指出，通过做市，使得公司股票通过合理公允的市场价格流通出去，这样不会对老股东和投资者带来不良影响。

第二条则是通过定增引入合格投资者。这一条路需要公司发挥主观能动性，如果有相应合格投资者资源就会很快实现。不过，这种算是“吃力不讨好”的途径。

毕竟，除了定增人数有35人限制外，目前定增监管严格，审核加严、周期长、成本高。一位市场人士认为，通过定增引入合格投资者，如果价格合理还好，“倘若以较低价格引入，则会伤害老股东，并进一步影响公司估值和市值管理。”

第三条便是通过协议转让，“取巧”增加合格投资者。这种方式可以使公司管理层掌握主动权，可以说是最快增加合格投资者数量的捷径，其可以找符合合格投资者条件的朋友“友情”刷单。

现在已经有一些机构看到了这个投机机会，新三板在线开头提到的那家俱乐部便是如此。

然而，“天下没有免费的午餐”，如果股票低点还好，朋友帮助拿下1000股花费也没多少;但如果股价高点，1000股买下来也是不菲的出资。最大的风险在于，一旦走了“刷单”路子，这种不良历史就难以修改，可能被股转公司严查。

当然，对于一家经营前景不错的创新层公司而言，没有哪一个老板愿意让自家股票以低于市场的价格分散出去。

一家创新层公司董事长对新三板在线称，谁也不愿意让公司股东名单中出现一些不知底细的所谓合格投资者。“如果以后公司要IPO，这也可能会成为抹不去的记录。”

事实上，上述三种增加合格投资者的途径，都有一个“致命缺陷”：必须谨慎“三类股东”加入!众所周知，按照证监会要求，拟申报IPO的企业股东中有契约型私募基金、资产管理计划和信托计划的，必须在申报前将这三类股东清理出去。

鉴于此，有冲刺IPO抱负的创新层公司必须考虑清楚，如果选择做市，将有各种不同类别的合格投资者进入，上述“三类股东”很难排除。

原因：2015年市场太好，拔高了“及格线”?

言至于此，朋友们或许要问了：为什么会有这样的维持标准?“监管层要求50户合格投资者的初衷，正是希望创新层公司积极做市，从而增加股票流通性。”一个长期研究新三板市场的从业者对新三板在线如是表示。

按照股转公司当时的说法，为保证市场分层的动态管理，就创新层挂牌公司设置了维持标准，暂定为每年调整一次。创新层挂牌公司如果不能满足三套维持标准之一的，将被调整到基础层。“从挂牌公司公众性角度出发，维持标准还规定了合格投资者人数和交易频率要求。”

也就是说，对于新三板平台上优质的公众公司，监管层希望创新层股票流通起来，更有活跃度、流动性。

然而，事与愿违。截至目前，475家创新层公司的限售股占比超过50%，其中30家公司限售股比重在九成以上。而毅康股份、澳菲利、爱柯迪和浦公检测甚至全部股票都处于限售期。

此外，创新层公司做市也难有进展。分层之初，953家创新层公司中，633家是做市企业，占比达66.42%。但是，半年过去了，截止12月16日，仅新增3家公司做市。

实际上，从整体市场来看，挂牌企业做市动力不足。股转系统数据显示，2016年12月16日，9983家挂牌公司中，做市企业1646家，占比16.49%;而分层首日，7652家挂牌公司有1563家做市公司，占比20.43%。

有新三板研究人士对新三板在线指出，确定50个合格投资者“及格线”的依据，除了有国际案例可循外，很可能还要看新三板过去的市场情况、及对未来市场的预估。

众所周知，股东户数常常被认为是考察股票流通性的重要指标。美国纳斯达克市场(NASDAQ)就是样板，纳斯达克全球市场和全球精选市场均要求至少400户持股100股以上的股东，较最低层的纳斯达克资本市场多了100户名额。

而回到中国，新三板在线综合股转系统和东方财富choice数据统计，截止2016年4月30日，当时6963家挂牌公司中，共有1008家公司股东总户数在50户及以上，占比14.49%。以当时的情况，创新层公司在新三板整体挂牌公司中占比也差不多是14%。

从历史上看，在2013年12月底新三板扩容时，股东总户数在50户以上的挂牌公司只有22家，占当时342新三板公司比重6.43%。到了2014年10月8日首次披露市场数据时，新三板公司已经增加至1161家，其中只有81家公司股东总户数在50户以上，占比为6.98%。而在2014年12月31日，这个数值就增加到168家，占当时1572家挂牌公司总数的10.69%。

再看2015年6月30日，2637家挂牌公司中，股东总户数有50户及以上的公司有588家，占比22.3%。以去年12月31日为节点，当时5129家挂牌公司中，股东户数在50户及以上的公司有937家，占比18.26%。

显然，自2013年12月底开始，随着新三板市场开始扩容，股东数超50户的挂牌公司比重也在持续增加，并在2015年迎来“大爆发”高峰值。然而，2016年，该类型新三板公司占比却开始走下坡道，从曾经超过20%降至如今的14%左右。

实际上，在2016年上半年新三板市场开始下滑的时候，市场一直期待分层政策落地能够刺激交易上涨。鉴于此，有新三板研究人士分析称，监管层也希望分层后，新三板市场流动性有所改善，并希望这些精挑细选出来的挂牌公司主动加强股票流通。

“如今看来，当时分层政策红利的刺激效应被高估了。”事实证明，即便分层落地，新三板市场并未如愿反弹回暖，市场流动性继续僵持。

预期：分层后市场预判被“乐观”，标准能降否?

当时对于未来的预估显然有点“太乐观”了。

数据显示，今年下半年新三板市场流动性继续走弱。股转系统数据显示，2016年6月27日，三板做市、三板成指收报1145.81点、1195.09点，低于此前交易日(6月24日)的1151.65点、1196.98点。

此后，指数更是一路下滑至1075.94点(9月1日)、1139.99点(8月4日)。直至12月16日，三板做市、三板成指仍徘徊在1083点、1196点左右。

与指数走向类似，2016年新三板交易、融资情况也而继续走弱。综合股转系统和东方财富choice数据，截止2016年12月16日，新三板市场2016年至今挂牌公司总数9983家，市场成交额1758.33亿元、融资额1232.29亿元。而2015年1月5日至12月16日期间，当时4832家挂牌公司的新三板市场交易额达到1791.37亿元、融资1230.34亿元。

在相关人士看来，如果按照2015年下半年新三板市场的情况，创新层公司或许更有做市动力，同时寻找到50户合格投资者或许也不难。“但是，2016年下半年新三板市场流动性太差，投资者也没有投资动力。”

这一点，股转公司也十分着急。

今年11月3日，股转公司副总陈永民透露，目前新三板合格投资者30万户，但日活跃仅5000户，日活跃率仅1.67%。而在30万合格投资者账户中，有20万是原始股东，5万户为机构投资者。该人士坦言，股转公司经过15个月5次核查，个人合格投资者很稀缺。

面对这样的新三板市场，除了个别特别出挑的明星公司外，更多资质中上的新三板公司也难免遇到“巧妇难为无米之炊”的尴尬处境。

不过，好的一面是，2016年12月16日，证监会公布【第130号令】《证券期货投资者适当性管理办法》，自2017年7月1日起，自然人的金融资产不低于500万元、或者最近3年个人年均收入不低于50万元的都属于合格投资者。

对此，东北证券新三板研究中心判断称，“2017年下半年，在降低投资者资金门槛等方面会有重大突破。”

即便预期很好，但创新层公司仍需要熬过“4.30”关口才行。一位创新层公司创始人对新三板在线感概，对于中小成长型公司来说，最重要的是保证公司财务状况、业务发展经营稳健，同时商业模式稳定推进，最终使公司继续具有发展潜力。希望拥有宽松弹性的制度管理，降低维持标准，实现资本抱负。

但另有新三板从业者谨慎认为，原有的创新层维持条件不太可能降低标准，“对于一些创新层公司‘考前刷单’的行为，监管层可能会默认。”

本文出品：新三板在线。作者：郭净净。

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