四大门派——资本市场“呼风唤雨”的产业资本

本文来自华尔街见闻

面对资本市场上的风起云涌，方正证券通信行业首席分析师马军介绍并分析了产业资本发展模式的四大派系：清华系、安邦系、复星系和硅谷天堂系。

他认为，其中最值得关注的是以清华系为代表的大产业资本产融结合模式。

清华系模式反映了新时代下产业资本需要在某个经济方面做一个大的掌控，从而获得包括政治话语权在内的主动权。一般他们看上的产业和公司，经过整合后至少希望市值应该上千亿或者万亿吧。这个和以前的市场玩法有着很大的不一样。

清华系——大产业资本的产融结合模式

清华系旗下有三大资本运作的平台：激进的紫光系、稳健的同方系和新起的启迪系。

首先是股权投资交易频频的紫光集团。

在集成电路行业上，紫光大动作不断：芯片设计方面，紫光先后收购了展讯通信、锐迪科，800亿定增同方国芯；封装测试方面，收购了力程、矽品和南茂科技三家台湾企业。马军认为，紫光通过国际并购+自主创新的发展方式，以完成对产业链的整合。

在云生态上，通过对西部数据、新华三的收购，紫光不仅对“云服务”的基础设施建设进行了补充，还将新华三的行业解决方案和H3Cloud的云平台与紫光原油的资源进行整合和补全。马军表示，此举不仅对紫光大有裨益，对整个清华系，都是产业链的外延、补充与增强。

同方系以信息技术、节能环保两大类为核心，在此基础上成立了十多个产业本部，包含计算机、数字城市、物联网、微电子、军工、LED等，形成同一链条内多个公司互为纵向上下游关系，同时以类PE模式不断孵化企业成长并推向资本市场。

而启迪系稍显逊色，但今年也开始风生水起。最引人注目的是携手清华控股斥资70亿收购上市公司桑德环境。

马军总结了清华系产业资本融合模式在产业选择上的特点：

他认为，这种模式也限制了产业的选择。由于须考虑高估值和国家未来发展的需求，最终其产业并购的选择会集中在近期较热门、估值较高的行业。而对企业来说，高估值行业意味着高溢价的收购，风险相对较大。

在马军看来，以清华系为代表的产业资本融合模式迎合了国家产业发展意志，全产业控制意图和产业两端延伸特征明显，并通过上市公司平台进行产业整合，最后达到产业与资本的良好发展的循环结合。

安邦系——金融资本的可持续发展模式

安邦的投资主要集中在房地产、银行、零售及新能源等行业。

马军观察到，安邦的投资策略是以大蓝筹为主，PB<1，ROE>10%。其主要经营的是金融解决方案、互联网金融、健康及养老，本身并不涉及房地产、新能源等行业。所以安邦在房地产等行业的投资其实是一种长期的财务投资行为。

马军总结到，这类模式的的特点就是所选行业基本上属于成熟性行业，企业的资产和发展相对稳健，公司将其作为一个长期的资产配置，作为其主业发展的资金保全和稳定收益的来源。

前期复星系——实业资本模式

由于主要研究产业模式，马军的研究主要集中在集团发展前期复星的发展。

复星前期的投资主要涉及6个板块：医药、金融、零售、矿业、房地产和钢铁。比如，2001年复星投资成为豫园商城第一大股东，借用资本链条进行产业扩张；2004年复星与招金集团合资成立招金矿业，以3.3亿元投资占据41%的股份等等。

马军认为，这是传统的产业发展模式，比如早期复星系、明天系、华立系、涌金系等。核心是，通过对产业进行投资，将产业做大做强之后退出，盈利投资其他产业。

由于复星是民营企业，现金流方面有较大压力。复星早期的投资中，比如豫园商城、友谊股份等都非常重视企业现金流。

与清华系不同，也正因为现金流的压力，退出机制变得非常重要。并且，复星系对产业本身发展考虑也不同。郭广昌更多的是进行反周期收购后，就等产业周期重新恢复，然后逐步退出。

马军总结，复星系为代表的实业资本模式，特征是通过对自有产业或者收购进行投资，将产业做大做强之后，之后通过包括二级市场等手段退出，盈利进行其他产业的投资，投资的路径从传统到新兴具备较强的时间特质。

硅谷天堂系——“PE+上市公司”的纯资本模式

硅谷天堂是以并购整合专业服务见长的资产管理集团。其主要的投资包括：大康牧业、博盈投资、高新兴和立思辰。

马军观察到，硅谷天堂的投资逻辑是：先选择心仪的上市公司，然后通过收购股权的方式和上市公司进行战略合作，为其提供战略梳理、管理咨询及顾问服务，一起经营上市公司。这不同于普通的PE财务投资。

从投资渠道上看，硅谷天堂通常通过直接举牌、大宗交易、参与定增等方式成为上市公司的战略投资者，大有一种“野蛮人”味道。

马军认为，相比安邦模式，该模式对短期现金流要求非常高，虽然收益率高，但同样风险也很大。

马军总结到，这类以九鼎、硅谷天堂、和君资本等为代表的模式，其基本特点是基本上为财务投资，主要方向为成长行业里面的中小企业为主，短期现金流需求大，退出时间相对较快。