超级GP入场，投资机构10年等待，等来聪明“长钱”？

编者按：本文来自微信公众号“融中财经”（ID:thecapital），作者：什小瀑，36氪经授权发布。

“大水要来了。”某投资机构负责人表示。

11月13日，中国银保监会发布《关于保险资金财务性股权投资有关事项的通知》（以下简称《通知》）。《通知》取消保险资金开展财务性股权投资行业限制，通过“正面引导+负面清单”来严控风险，提升保险资金服务实体经济能力。

四个月前，7月15日，在国务院常务会议上，“取消保险资金开展财务性股权投资行业限制，在区域性股权市场开展股权投资和创业投资份额转让试点。”引发广大市场反映，“作为LP，保险资金应对资金荒，比银行直接放水要精准。”

如今，似乎不同于上次，一些机构表示最为直观的感受是超级GP的到来。

正面引导+负面清单

一、本通知所称财务性股权投资是指保险集团(控股)公司、保险公司和保险资产管理公司(以下统称保险机构)以出资人名义投资并持有未上市企业股权，且按照企业会计准则的相关规定，保险机构及其关联方对该企业不构成控制或共同控制的直接股权投资行为。

《通知》首先明确了财务性股权投资的定义，保险机构及其关联方对所投资企业不构成控制或共同控制的，即为财务性股权投资。

二、保险资金开展财务性股权投资，可在符合安全性、流动性和收益性条件下，综合考虑偿付能力、风险偏好、投资预算、资产负债等因素，依法依规自主选择投资企业的行业范围。

三、保险资金开展财务性股权投资，所投资的标的企业应当依法登记设立且具有法人资格。标的企业所属产业应当处于成长期、成熟期或者为战略性新兴产业，或者具有明确的上市意向及较高的并购价值。

对投资范围进行了正面引导。取消保险资金开展财务性股权投资行业限于保险类企业、非保险类金融企业和与保险业务相关的养老、医疗等特定企业的要求。允许保险机构自主选择投资行业范围，扩大保险资金股权投资选择面。

将保险资金投资引导向处于成长期、成熟期或者为战略性新兴产业，或者具有明确的上市意向及较高的并购价值的企业。

四、保险资金开展财务性股权投资，所投资的标的企业不得存在以下情形：

(一)不具有稳定现金流回报预期和确定的分红制度，或者不具有市场、技术、资源、竞争优势和资产增值价值；

(二)最近三年发生重大违约事件；

(三)面临或出现核心管理及业务人员大量流失、目标市场或者核心业务竞争力丧失等重大不利变化；

(四)控股股东或高级管理人员最近三年受到行政或监管机构重大处罚，或者被纳入失信被执行人名单；

(五)涉及巨额民事赔偿、重大法律纠纷，或者股权权属存在严重法律瑕疵或重大风险隐患，可能导致权属争议、权限落空或受损；

(六)与保险机构聘请的投资咨询、法律服务、财务审计和资产评估等专业服务机构存在关联关系；

(七)所属行业或领域不符合宏观政策导向及宏观政策调控方向，或者被列为产业政策禁止准入、限制投资类名单，或者对保险机构构成潜在声誉风险；

(八)高污染、高耗能、未达到国家节能和环保标准、产能过剩、技术附加值较低；

(九)直接从事房地产开发建设，包括开发或者销售商业住宅；

(十)银保监会规定的其他审慎性条件。

保险资金投资市场化、法治化债转股项目，可不受本条第(一)(二)项的限制。

《通知》列出了以上十项“负面清单”，禁止保险资金投资存在以上情形的企业，同时对保险资金开展市场化、法治化债转股项目进行鼓励。

五、保险机构开展财务性股权投资，可以运用自有资金和与投资资产期限相匹配的责任准备金。本条所称自有资金，指保险机构本级实收资本、资本公积、盈余公积、未分配利润及其他自有资金。

对投资资金性质进一步明确。允许保险机构运用自有资金和责任准备金开展财务性股权投资。保险资金作为长期资金进入到资本市场，或将对市场投资机构造成一定影响。

六、保险机构开展财务性股权投资，应当符合银保监会规定的直接投资股权有关资质条件，加强股权投资能力建设，完善内部控制流程，采取有效措施防范操作风险和道德风险，不得进行内幕交易、利益输送等损害保险机构利益的行为。”

七、保险机构应当建立完善财务性股权投资基本制度，明确拟投资企业的行业范围和主要条件，加强项目论证和风险管控，并报经董事会、经营管理层或其授权机构批准。

以上两条明确开展财务性股权投资的保险机构条件，严格把控风险。要求保险机构承担开展财务性股权投资的主体责任，完善股权投资管理制度，加强股权投资管理能力建设，审慎开展投资运作，不得利用股权投资开展内幕交易或利益输送。

八、保险机构应当按照银保监会关于非重大股权投资的监管要求，履行财务性股权投资报告程序。保险机构违反规定开展投资的，银保监会将责令限期改正，依据相关规定采取限制股权投资行业范围、责令调整负责人及有关管理人员等监管措施；情节严重的，将依法对相关机构和人员给予行政处罚。

规定保险机构开展财务性股权投资应当履行投资报告程序，强化监督管理，违反规定开展投资的，中国银保监会将依法采取监管措施或给予相应行政处罚。

九、保险机构投资金融机构股权，金融监管部门另有规定的从其规定。

十、《保险资金投资股权暂行办法》(保监发〔2010〕79号)、《关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知》(保监发〔2012〕59号)、《保险资金境外投资管理暂行办法实施细则》(保监发〔2012〕93号)关于保险资金直接股权投资行业范围的条款，自本通知发布之日起停止执行。

险资参与私募股权投资十年路

险资以LP的身份参与私募股权基金投资已有十年历史。

2010年9月初，保监会下发《保险资金投资股权暂行办法》，其中指出，允许险资投资未上市企业股权。然而，在实际情况中，因投资行业存在过多限制，险资并未被充分引入到股权投资行业中。

2014年12月，《中国保监会关于保险资金投资创业投资基金有关事项的通知》发布，其中对以LP身份进行投资的保险资金作出了被投资的创投机构具有5年以上创业投资管理经验，历史业绩优秀，累计管理创业投资资产规模不低于10亿元等四项重点要求。

2018年，银保监会对修订后的《保险资金投资股权暂行办法》向社会公开征求意见。修订内容主要为：取消保险资金开展股权投资的行业范围限制，今后对财务性股权投资和重大股权投资的行业范围不再进行限制，通过“负面清单+正面引导”机制提升保险资金服务实体经济能力。

2018年下半年开始，险资放开的声音越来越大。条件却依旧严苛。比如在注册资本金、管理资产余额等方面具有硬性限制。美元基金、双GP被明确排除在不在险资投资范围内。单就在管资产规模30亿（不能计入子公司的资产管理规模）就把众多GP挡在了险资门外。

2019年2月，银保监会发布《关于进一步加强金融服务民营企业有关工作的通知》，其中指出，将加快研究取消保险资金开展财务性股权投资行业范围限制，规范实施战略性股权投资。3月，银保监会副主席周亮在全国政协经济界别驻地接受媒体采访时表示。“在资本市场中，鼓励长期资金的运用，在保险资金上也会进行一些鼓励。”

2020年7月15日，在国务院常务会议上，国务院总理李克强提出取消保险资金开展财务性股权投资行业限制。保险机构有了更多的投资自主权，投资渠道多元化，可以在更大的范围内优化资产配置结构。

之前险资仅能在金融、养老、医疗、汽车服务、能源、资源、现代农业、新型商贸流等8个行业开展直接股权投资，其他行业虽可采用间接股权投资的方式进行，但无法享受直接股权投资的税收优惠，局限性一直存在。

截至2020年9月末，通过股权投资计划、股权投资基金、直投等方式，保险资金投资企业股权规模2万亿元，占保险资金运用余额的10%，俨然已成为金融业可提供股权性资本的主要机构投资者。

是“活水”还是“巨兽”？

保险资金规模体量较大、内部风控合规较严格，放开对投资行业的限制，引导其向处于成长期、成熟期或者战略性新兴产业，或具有明确的上市意向及较高的并购价值的企业投资，对于新能源、新科技等与国家经济结构转型方向相一致的行业来说，有望得到长钱“活水”的助力。

对于投资机构来说，可根据险资的入市方式分成两种情况来看。

因缺乏市场化投资管理能力，险资做LP会热衷于选择背景资源雄厚、业绩较好的综合性基金和专注某细分领域的基金合作。

在 7月份时，一些机构就纷纷表示出对险资做LP的期待。

“大金主进场了，大概率会先从LP做起，再慢慢直投。保险资金太大了，头部机构承载不了那么多。中小机构多少会配置一些。”

“现在放开是应对资金荒，比银行直接放水要精准。一方面保险资金量大，可以满足一级市场募资。二来保险资金有良好风控，可以控制风险。”一些机构推测，业绩稳定的头部GP，因兼顾了收益性和安全性，会受到险资青睐且成为主流。

如今，银保监强调，下一步将持续深化“放管服”改革，完善保险资金股权投资监管政策，加强事中事后监管，加大保险资金对实体经济特别是中小企业和科技企业的股权融资支持，切实降低实体经济企业成本，推动经济体系优化升级。

字字斟酌之下，“政策的利好主要体现在险资的直接投资业务上。”一家投资机构负责人表示。

保险资金取消对投资行业的限制，可以流向使用效率更高的地方。当然要想取得高收益，离不开风险管控。而通过对风险清单的清晰列出，“正面引导+负面清单”似乎更像是在寻觅直投收益和风险间的最佳平衡点。

对于本可以和险资LP合作的GP来说，不仅意味少了一笔资金来源，而且还增加了竞争对手。而对于本来就生存维艰的二线机构来说，独木难撑之下，迎面奔来一只航母，打击显而易见。

投资机构10年的等待，等来的到底是一池春水还是巨兽来袭？