LP的成长之路：为什么愿意投资小型基金

编者按：本文来自微信公众号“FOFweekly”（ID:FOF_weekly），作者：王春杰，36氪经授权发布。

对于很多FOF或者是LP来讲，为了确保相对稳定的风险收益，在选择基金中往往都会倾向于规模、品牌都具有一定的“白马基金”，但事实上FOF和LP对基金的投资，也会因为其背后的产业和出资人的资金性质有着种种不同的诉求。

对定位于买方来代表属性的FOF来说，定位决定了其需要根据背后真正的出资人的需求来寻找优质资产。这时候跳出“白马崇拜”的逻辑，具体的制定投资框架、选择行业从而配置基金，从“精品”思维入手，小型基金也不失为一种好的标的。

最近在和一些客户介绍我们的投资策略时，通常对方都会问一个问题，那就是为什么你们选的都是些不太知名的小机构小基金，而不是那些市场上有品牌的大基金？

我从以下几个方面来分享下策略逻辑。

1、业绩回报是我们首先考量的因素。

基金规模对业绩的影响，这个在国外已经有很多研究，行业内大家也共识，规模是业绩的第一杀手。具体来说，基金规模越大，对业绩影响也会越大。

大的基金由于规模大，势必会投资较后期的项目，而后期的项目通常估值较高，这就压缩了收益的空间。此外，大基金由于单笔投资金额都很大，通常单个项目从几千万到几个亿，死掉一个项目对基金整体影响会很大，需要成功项目更高的倍数来弥补死掉项目的损失。

而小基金由于规模小，通常投资阶段都比较早。比如天使和VC，单笔投资金额在几百万到小几千万，进入项目估值也低，天使通常小几千万公司估值，VC从大几千万到小几亿项目估值。就算某个项目挂了，损失几百万对整个基金影响较少，而且早期项目估值提升空间相比后期项目更高。比如一个天使投资项目3千万估值涨到3亿，10倍升值是比较容易的，但一个后期项目从10亿估值涨到100亿，同样是10倍增值则会困难很多。所以，小基金可以通过一两个高回报项目即能把整个基金本金给赚出来，而大基金则需要大部分项目的成功才能确保基金本金的安全。

以下是6支基金真实投资数据——

2、GP进取心及勤勉度。

GP的收入来源主要分两个方面，一是每年固定的管理费收入，二是后端项目收益的绩效分成。对于大品牌的基金来说，由于品牌效应，募资比较容易，基金规模通常都比较大 ，每支基金都会超过10亿，累计规模都有几十亿甚至上百亿，按行规2%管理费收取方式，每年稳定有几千万至上亿的收入，而团队规模通常几十人至上百人，日子过的还是很滋润。对于大基金来说，只要投资端不出大的差错，项目进入贵点没关系，收益少点也问题不大，只要还过的去，能继续发下支基金，不靠后端carry也能过的很舒坦。

在这样背景下，机构投资风格会越来越趋向保守。小机构方面，由于基金规模小，每年固定管理费只能维持机构日常运营，如果想赚钱，只能靠投出好项目来赚后端的carry。这就逼着这些小机构努力的去市场上寻找各种项目，需要付出比大机构更多的时间和精力。

3、利益一致性。

GP出资按行规来说，通常1%左右。大品牌的基金由于规模大，比如20亿基金，出资1%就是2千万，合伙人层面通常就不会再放钱了。小基金为了募资顺利，通常GP出资比例比较高，通常在5-20%。有些为了向LP证明自己与他们利益一致性，除了GP出资外，团队个人也会放几百万，甚至小几千万进去。从LP角度，GP能个人出资，虽然出资总额不大，但至少说明两点，一是相信自己的投资能力，二是和客户利益一致性。

4、策略方面的优势。

很多小机构知道自己的劣势，比如没啥品牌，人员较少，也没资金规模优势，团队主要靠几个核心人员。所以在策略方面，多数会选择一个比较窄小的领域深耕去做精做专，避开和大机构的竞争，或者做他们的上游，投更早期的项目，让这些大机构来做接盘侠。

比如最近尽调的一家小机构，基金规模只有1亿，团队七八人，他们策略和主流基金不一样，主流基金目标是百亿级独角兽公司，而他们目标是投资那些服务于这些百亿级独角兽公司的周边公司。这些项目特征是在一个比较小的领域，市场竞争不大，很多大机构忽视的领域，市场规模也不大，可能最后长到二三十亿差不多了。但由于投的早，比如两三千万估值进去，到二三十亿估值也有十几倍的回报。从退出来说，这个体量无论是并购还是上市退出，都有比较多的选择。而那些大的项目，估值几十上百亿的，退出路径就只能是上市一条路了。

5、执行效率的优势。小机构通常层级较少，合伙人冲在一线看项目，决策效率很高效。大机构通常先由投资经理再到投资总监，副总裁，再到合伙人层面，有些项目就被这样被流程给耽搁了。另外，由于各级人员认知的不同，同样的项目，合伙人的认知和投资经理的判断会有很大不同，这也会导致错失项目的机会。

6、出手更加谨慎。

由于基金规模小，意味着可以打的子弹更少，所以势必每颗子弹都要精准击中目标，那些可投可不投会被过滤掉，重点选择哪些最优秀的创业公司。大基金由于子弹多，有时迫于投资期的压力会选择哪些中等水平的项目。

7、投后沟通顺畅度。

小机构人员较少，作为LP通常会直接跟合伙人或创始人沟通，能及时获得一手项目信息，包括一些特殊投资机会，S份额机会等。大机构通常有专门LP服务人员，如IR，多个层级，信息沟通就会存在衰减影响。

8、潜在的附加值。

小机构的基金规模小，导致结果是投资组合中的某些项目跑出来后没有资金去加码。但GP又不想每次续轮融资时股权被稀释，这就给LP有了跟投项目的机会。通过和LP合作，设立专项跟投基金，即保留了GP在项目的影响力，对LP来说提供了一些稀有的短平快的投资机会。

但需注意的是小机构也并不适合所有的LP，作为LP还是要结合自己的背景和需求找到适合自己的策略。大品牌机构也有自己的优势，比如十几年运营所积累起来的品牌、资源、人脉、经验，管理规模的优势等。

有些产业背景的LP除了财务投资诉求外，通过和这些大品牌基金合作相当于站在巨人肩膀上，可以快速获取各类项目资源，资本市场操作经验，行业资讯等。比如近期我们带一个某上市公司大股东家族去拜访某知名GP，该GP在了解客户的背景情况后，提出了一个合作方案。基于客户产业背景，可以发起设立一支和客户产业相关的专项基金，客户出资少部分做基石LP，其他由GP来募资，这相当于客户借用了外部杠杆和一支专业的投资团队，花比较少的成本既能实现一定的财务回报目标，又能对自家公司的产业发展和升级提供顶级外部资源。

如果基金投资的项目发展不错，可以置入上市公司以提升上市公司的市值和盈利质量，作为大股东同样能获得不错的长期受益。

投资中我们会寻求一定的对等关系，对于纯粹追求财务回报的小LP来说，其对大基金基本没什么影响力，投后沟通也比较困难。而有资金实力的产业背景LP可以找大基金定制化基金产品，以满足自己多元化投资诉求，由于LP自身背景可以对GP具有较大的影响力，能起到监督制衡的作用。总之，小LP有自己的打法，大LP也可以找到适合自己的打法，重点是结合自身需求、策略和资源匹配性、

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王春杰母基金周刊特约作者，优脉财富汇一级市场产品总监

超过10年的基金投资及管理经验，精通股权投资机会的尽调、风控，对股权市场有较强的洞见力。关注TMT、医疗、大消费、前沿科技、企业服务、房地产、消费金融等行业。

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